電力行業2010三季度業績回顧:火電企業壓力仍大

前三季度業績基本符合預期2010年1-9月,電力上市公司累計收入同比增長38%,凈利潤同比增長11%,主要源自火電企業利潤率持續惡化。

    火電板塊凈利潤率由去年同期5.6%滑落至3.3%,水電和電網類上市公司利潤率基本穩定。但與往年不同的是:各地區火電企業盈利趨勢差異較大:蒙西、華東四省和廣東的火電機組盈利仍維持較好水平。

    正面:

    電力板塊收入累計同比增長37%。主要源自電力上市公司09年下半年以來持續的資產收購和在建項目投產。

    火電類上市公司管理費用率維持在較低水平:2.4%,顯示出火電企業在降低成本方面的持續努力。

    地方類火電發電商負債率進一步下降至50%以下,顯示出強勁的分紅和投資能力。

    水電及區域性電網類公司利潤率維持穩定。

    負面:

    火電板塊凈利潤率由去年同期5.6%滑落至3.3%。

    火電板塊整體負債率仍維持在較高水平:75.2%。

    發展趨勢:火電:事件驅動因素仍在;若煤價持續攀升,局部地區上網電價上調可能性增大。1)資產整合的事件性驅動因素仍在,對電力股帶來短期交易型機會,建議關注國電電力,華能國際。2)蒙西、廣東地區火電盈利穩定性高,盈利惡化風險小,但行業整體利潤率仍有下行風險。若煤價繼續上漲:山西、山東、河北等地火電商燃料成本壓力較大,上網電價上調預期增強。敏感性分析顯示,若電價上調1%,華電國際2011年的業績預測有望提升60%以上。

    水電和區域電網:短期業績增速放緩,關注在建項目投產進度。由于來水季節性回落和夏季用電高峰已過,四季度水電和電網類企業利潤增速將放緩;2011年公司業績的跳躍式增長取決于在建項目投產進度,仍待進一步觀察。

    電力環保:密切關注脫硝政策的頒布進展。脫硝政策出臺是大概率事件,但時間點難把握,我們預計有望于年末或明年初頒布,龍源技術、九龍電力將直接受益。

    盈利預測調整:維持對各電力上市公司2010-11年的業績預測。

    估值與建議:電力股估值優勢不明顯,維持對于行業“中性”判斷。A股電力公司2010、2011年PE中值為19.8x和18.2x,PB中值為1.8x和1.7x;H股電力公司2010、2011年PE中值為14.7x和11.9x,PB分別為1.2x和1.1x。

    A股審慎推薦國電電力、華能國際、內蒙華電,建議關注龍源技術。H股審慎推薦華潤電力,華能國際。

    風險:2011年煤價漲幅超預期;四季度節能減排導致用電量增速超預期放緩。